1.液壓件空間廣闊，液驅電控拓寬需求

1.1 百年液壓依靠技術優(yōu)勢經久不衰，工程機械為主要下游

傳動機構是機械必需的中間環(huán)節(jié)，液壓傳動利用液壓動能進行能量轉換。由于原動 機一般很難直接滿足執(zhí)行機構在速度、力、轉矩或運動方式等方面的要求，因此幾 乎所有的機械或機器都需要通過中間環(huán)節(jié)——傳動機構進行調節(jié)控制。液壓傳動就 是這種調節(jié)控制方式中的一種，液壓傳動是以液體為工作介質，通過驅動裝置將原 動機的機械能轉換為液體的液壓能，然后通過管道、液壓控制及調節(jié)裝置等，借助 執(zhí)行裝置，將液體的壓力能轉換為機械能，驅動負載實現直線或回轉運動。

液壓傳動系統(tǒng)主要由五部分組成。液壓傳動與控制產品在航空航天、艦船、深海探 測、節(jié)能環(huán)保裝備、新能源裝備、機床與工具、重型機械、工程建筑機械、農業(yè)機 械、汽車等裝備制造業(yè)等各領域均被廣泛應用。核心的液壓元件包括液壓泵、閥、 馬達、油缸、輔助元件五大類型。

液壓傳動歷史悠久，是目前工業(yè)裝備最重要傳動方式之一。從約瑟夫·布拉瑪于 1795 年為液壓機申請了專利開始，液壓行業(yè)即邁向機械領域舞臺。隨著二戰(zhàn)后工 程機械、汽車、航空航天等產業(yè)的快速發(fā)展，相關產品對傳動系統(tǒng)要求不斷提高， 液壓逐步替代機械傳動成為現代工業(yè)裝備中最重要的能量傳動方式之一，并成為衡 量機械裝備先進程度的重要標志之一。發(fā)達國家 95%的工程機械、90%的數控加工 都采用了液壓傳動技術，其中液壓工業(yè)銷售額占機械工程總產值的比例已經達到 2%~3.5%。 與其他新型傳動方式相比，液壓具有較為明顯的不可替代優(yōu)勢。

與機械傳動、電氣 傳動相比，液壓傳動具有以下優(yōu)點：（1）液壓傳動的各種元件，可以根據需要靈活 地布置；（2）重量輕、體積小、運動慣性小、反應速度快；（3）操縱控制方便，可 實現大范圍的無級調速（調速范圍達 2000：1）；（4）可自動實現過載保護；（5） 一般采用礦物油作為工作介質，相對運動面可自行潤滑，使用壽命長；（6）很容易 實現直線運動；（7）很容易實現機器的自動化，當采用電液聯合控制后，不僅可實 現更高程度的自動控制過程，還可以實現遠程遙控。

液壓下游應用各領域技術要求高低有別。液壓核心元件廣泛應用于各行業(yè)的各類主 機產品和技術裝備，如農業(yè)機械、工程建筑機械、塑料機械、機床、汽車、船舶、 輕紡醫(yī)藥機械等各類主機，以及航空航天、兵器裝備、冶金礦山、石油化工、電力 能源、信息電子、交通車輛等重大技術裝備。事實上，應用在不同領域的液壓件在 精度、智能化和價格方面存在較大差異。通常來說，在農業(yè)機械等領域使用的液壓 件要求較低，而在航空航天、船舶制造等領域使用的液壓件往往需要在精度、響應 速度和可靠性方面具備優(yōu)勢。

液壓產品應用中，工程機械幾乎占據半壁江山。液壓產品的下游行業(yè)分布廣泛，中 國液壓件市場的下游行業(yè)以工程機械、汽車、重型機械、機床工具為主，根據我們 估計，2019 年工程機械行業(yè)在液壓行業(yè)中的應用占比達 40.5%，是液壓產品最主 要的應用行業(yè)。

預計 2020 年挖掘機核心液壓件需求達 257 億元，高端產品利潤空間更大。以工程 機械的挖掘機為例，核心液壓件主要包括變量液壓泵、變量液壓馬達與減速機、高檔 主多路閥與超高壓液壓缸等。每臺挖掘機需要 1 臺變量液壓泵、1 臺回轉變量液壓馬 達與減速機、2 臺行走變量液壓馬達與減速機、1 套主多路閥、4 根超高壓的液壓缸， 合計成本超過整機的 1/3，且核心液壓件的盈利水平已經超過國產挖掘機的整體盈利 水平；根據我們估計，2020 年泵閥、馬達、油缸的需求空間分別為 104.2、90、63.2 億元，合計規(guī)模達 257.4 億元。

根據工程機械挖掘機械分會對挖掘機械核心液壓件市場的分析，我國高端液壓產品 有 70%依賴進口，其中高端工程機械高端液壓件進口比例更高，并且大約有 80%的 高端液壓件受制于人，國外液壓產品制造商吸收了 65%~75%的利潤，是國內液壓企 業(yè)潛在的利潤空間。

多數國產液壓件集中應用于門檻較低領域，有待于覆蓋技術要求更高的領域。在技術要求相對較低的下游應用領域，如工程機械、建筑工程機械、冶金機械，國內外 龍頭企業(yè)均有布局。在全球范圍內，美國派克漢尼汾、伊頓、德國博世力士樂以及 日本的川崎重工、KYB 等企業(yè)的產品大規(guī)模應用于技術要求較高的下游應用領域， 如航空航天、船舶工業(yè)等領域，而國內龍頭企業(yè)恒立液壓及艾迪精密尚未在相關領 域有明顯布局。國內企業(yè)在技術水平和產品范圍都存在較大的成長空間，有待于覆 蓋技術要求更高的應用領域。

1.2 工業(yè)強基政策扶持，國內液壓市場空間巨大

中國為全球液壓行業(yè)第二大市場。據國際流體動力統(tǒng)計委員會數據，2019 年液壓 件全球銷售規(guī)模達 316 億歐元，與 2018 年持平，全球液壓工業(yè)已進入相對穩(wěn)定、 成熟階段。液壓行業(yè)的市場規(guī)模與一國經濟總量和工業(yè)化水平高度相關，美國、中 國、日本、德國、法國是全球液壓銷售的前五位國家，近幾年來看，美國、中國、 歐洲的液壓市場呈現穩(wěn)步擴張趨勢。2019 年中國液壓件市場規(guī)模達 95.2 億歐元， 同比增長 4.9%，折合人民幣約為 736 億人民幣，市場份額從 2015 年的 27.7%迅 速提升至 2019 年的 30.2%。

2019 年國內產值達 641 億元，同比增長 7.4%。2019 年我國液壓（含液力）行業(yè) 工業(yè)產值達 668 億元，同比增長 7.6%，其中近三年液壓產值占比均為 96%，由此 計算，2019 年液壓工業(yè)產值達 641 億元，同比增長 7.4%。

泵、閥、油缸、馬達為液壓系統(tǒng)的核心元件，產品技術難度大、價值量占比高。在 液壓系統(tǒng)的 5 個部分中，泵、閥、油缸、馬達的技術難度大、產品附加值高、價值 占比高，是液壓系統(tǒng)的核心元件。國內液壓市場中以油缸、泵、閥為代表的關鍵零 部件比重較高，2019 年合計占比達 62.9%，油缸、泵、閥占比分別為 34.4%、 16.1%、12.4%。

液壓件是“中國制造 2025”核心基礎件，國家推動液壓件自主化發(fā)展。“中國制造 2025”包含中國制造業(yè)創(chuàng)新建設工程、智能制造工程、工業(yè)強基工程、綠色制造工 程及高端裝備創(chuàng)新工程 5 大工程。液壓件屬于工業(yè)強基工程中的核心基礎零部件。 “中國制造 2025”明確提出，到 2020 年，40%的核心基礎零部件、關鍵基礎材料 實現自主保障，受制于人的局面逐步緩解，航天裝備、通信裝備、發(fā)電與輸電設 備、工程機械、軌道交通裝備、家用電器等產業(yè)急需的核心基礎零部件（元器件） 和關鍵基礎材料的先進制造工藝得到推廣應用。到 2025 年，70%的核心基礎零部 件、關鍵基礎材料實現自主保障，80 種標志性先進工藝得到推廣應用，部分達到國 際領先水平，建成較為完善的產業(yè)技術基礎服務體系，逐步形成整機牽引和基礎支 撐協(xié)調互動的產業(yè)創(chuàng)新發(fā)展格局。

1.3 電液一體化本質為“液驅電控”，拓寬液壓需求

國內普遍使用的名詞“機電一體化”來自歐美 20 世紀 70 年代，從英語單詞 mechanic 與 electronic 人為剪接出來的 mechatronic。20 世紀 90 年代在歐美又出 現了一個用 hydraulic 和 electronic 類似地剪接出來的詞 hytronic，即液電一體化， 強調液壓驅動+電腦控制+傳感器，實質為“液驅電控”。

液壓是天然的驅動方式，電是優(yōu)良的控制方式，液壓與電控不是單純誰替代誰的問 題，而是如何合作。液壓系統(tǒng)的控制有手控、機控、液控和電控。手控被操作手的 熟練程度、反應靈敏度和持續(xù)工作時的注意力集中度所限制，機控的靈活性十分有 限，液控則是利用液體的壓力傳遞控制信息。液控有其不可替代的優(yōu)勢，但其智能 程度無法與電腦相比，液驅用電控可以發(fā)揮電腦的智能化優(yōu)勢，實現復雜動作。因 此電控是液壓驅動最理想的控制方式，電力與液壓傳動將長期并存相互補充。

移動設備的電控液驅適用環(huán)境轉好，未來大有可為。液驅在固定設備中早就大量采 用電控，但在移動設備中開始較遲。主要原因是早前的電子產品難以適應移動設備的工作條件，加上價格相對較高，電控的經濟效益并不高。如今隨著電子技術的高 速發(fā)展，這兩個問題的影響已大大減弱，因此歐美早已開始研發(fā)移動液壓的電控。

從“液驅液控”到“液驅電控”，才是液壓行業(yè)真正的發(fā)展方向，這個過程更應該 由液壓公司來完成。實現從“液驅液控”到“液驅電控”，可能的方式主要有：

（1）電液轉換器。電液轉換器可以把電信號轉化成力或位移，從而調節(jié)動力，有 開關電磁鐵、比例電磁鐵、伺服閥、步進電機及伺服電機等多種類型。其中比例電 磁鐵使用最多，由于種種原因目前主要依賴進口，是中國液壓設備自動化的瓶頸。

（2）換向節(jié)流閥電控。在液壓系統(tǒng)中用于調節(jié)流量最普遍的是換向節(jié)流閥，在移 動液壓中常被稱為多路閥。目前普遍采用的是液控，要改成電控，可以配用電比例 減壓閥、步進電機或伺服電機。

（3）變排量泵電控。變排量泵的排量控制可分為外控和內控。所有外控（手控、 機控）都很容易用電控取代。而目前所有內控的變排量泵：負流量泵、正流量泵、 恒壓泵、恒壓差泵（也稱負載敏感泵）、恒功率泵等，都是液控，原則上也都可以 用電控來實現。

液壓設備公司的潛在需求空間得到擴大。以上液驅電控的實現都是基于液壓驅動的 主體，添加或者變更為電控的控制方式，所以在從純液壓向電液一體化發(fā)展的過程中，液壓設備公司的潛在需求空間得到擴大。

液壓設備制造商也正在加緊向液驅電控方向努力，中國企業(yè)更具競爭優(yōu)勢。美國升 旭液壓公司公布的產品發(fā)展計劃也顯示了這一發(fā)展趨勢，開始從傳統(tǒng)元件向智能閥 系統(tǒng)專業(yè)。中國擁有世界第二大的液壓產品銷售市場，在推動液驅電控進程中，中國 的液壓企業(yè)相對國外企業(yè)來說，更加貼近用戶和市場，有助于多次進行現場測試并根 據實際使用情況及時對產品改進。

國內產品與國外產品在各參數上正在逐步縮小差距。目前恒立液壓已有多款產品實 現電液控制方式，包括比例閥、負載敏感閥、軸向柱塞泵等產品，可集成流量控 制、壓力控制、電比例控制、功率控制等各種復合控制。2020 年上半年恒立液壓 子公司液壓科技也成功開發(fā)了中大型全電控閥，目前已交付客戶裝機試用。以恒立 液壓和博世力士樂推出的兩款同類型電控產品先導式比例溢流閥為例，產品之間的 差距正在逐步縮小。

2.百年積累造就國際巨頭，國產液壓件龍頭崛起（略）

2.1 德美日孕育行業(yè)巨頭，行業(yè)集中度高

德、美、日液壓產業(yè)全球領先，孕育行業(yè)巨頭百年老店。總體而言，液壓產業(yè)的發(fā) 展離不開龐大的本土市場需求和企業(yè)強大的技術研發(fā)實力與工藝積淀，德、美、日 作為傳統(tǒng)的制造業(yè)強國，強大的制造業(yè)底蘊成就了一批液壓行業(yè)的百年老店，全球 液壓元件行業(yè)公認的百年老店包括：德國博世力士樂（Rexroth）、美國派克漢尼汾 （ParkerHannifin）、美國伊頓公司（Eaton）、日本川崎重工、日本 KYB、日本納 博特斯克（Nabtesco）等。2019 年派克漢尼汾、伊頓公司、川崎重工、KYB 的液 壓業(yè)務收入均在 80 億人民幣以上。相比之下，國內龍頭恒立液壓和艾迪精密的液 壓件收入規(guī)模與國際巨頭公司相差懸殊，提升空間巨大，但液壓業(yè)務營業(yè)利潤率已 高于國外企業(yè)。從國內市場來看，目前恒立液壓的國內銷售額已大幅超過 KYB、納 博特斯克在中國地區(qū)的收入。

液壓行業(yè)集中度高，國際巨頭掌握全球主要市場份額。2019 年博世力士樂、派克 漢尼汾、伊頓、川崎重工市場占有率分別為 19.7%、9.7%、7.2%、5.7%，合計市 場份額為 42.3%，四家企業(yè)掌握近半數全球市場份額，但與 2012 年（46.4%）相 比有明顯分散趨勢，KYB、納博特斯克、恒立液壓、艾迪精密市場占有率分別為 3.3%、1.4%、2.2%、0.6%。

2.1.1 博世力士樂：液壓技術先驅，產品多樣體量龐大。

2.1.2 派克漢尼汾：多元化發(fā)展抗周期能力強，盈利能力穩(wěn)健。

2.1.3 伊頓公司：持續(xù)并購增強實力，液壓業(yè)務轉讓至丹麥丹佛斯。

2.1.4KYB：液壓業(yè)務收入、利潤持續(xù)下降，中國是其第二大市場。

2.1.5 川崎重工：精密機械業(yè)務收入保持平穩(wěn)，利潤率下降幅度較大。

2.1.6 納博特斯克：減速機起家液壓件輔助，挖機行走馬達全球市占率 25%。

2.2 國內液壓龍頭多面趕超，進入迅速擴張期

收入增速、盈利能力、營運能力、人力資源及研發(fā)投入是反映公司經營狀況的重要 方面。我們從以上幾個方面將液壓行業(yè)國際巨頭公司（派克漢尼汾、伊頓、川崎重 工、KYB、納博特斯克）與國內重點企業(yè)（恒立液壓、艾迪精密）進行比較。

國內重點企業(yè)進入迅速擴張期。自 2016 年開始，國內龍頭企業(yè)恒立液壓和艾迪精 密收入規(guī)模迅速上揚，2017 年恒立液壓實現翻倍的收入增長，艾迪精密收入增速 同樣達 60%，近三年依舊保持高速穩(wěn)定增長。2020 年上半年，恒立液壓和艾迪精 密的收入增速分別達 23.8%和 47.3%。

2019 年國內龍頭液壓業(yè)務營業(yè)利潤反超日系企業(yè)。在液壓業(yè)務營業(yè)利潤上，2019 年恒立液壓實現 14.9 億人民幣，反超川崎重工（7.8 億人民幣）、納博特斯克（4.9 億人民幣）、KYB（3.5 億人民幣），艾迪精密實現營業(yè)利潤 4 億人民幣，同比增長 51.6%，超過 KYB。由于國內龍頭企業(yè)和派克漢尼汾、伊頓公司在總體收入規(guī)模上 差距較大，因此營業(yè)利潤相差也較大。

國內重點企業(yè)盈利能力提升迅速，已經超越國際龍頭。國內重點企業(yè)艾迪精密的毛 利率自 2016 年以后呈現上升趨勢，且整體維持在 40%左右的高水平，大幅超越國 際巨頭企業(yè)中居于首位的伊頓公司，2020 年上半年毛利率達 43.3%，保持平穩(wěn)； 而國內另一重點企業(yè)恒立液壓的毛利率緊隨其后，在 2020 年上半年提升迅速，達 41.9%，相較于 2019 年底提升 5.3pct，二者毛利率均超過國際巨頭公司。ROE 方面，艾迪精密也一直處于領先地位，恒立液壓存在較大波動。2016 年以后，恒立 液壓的 ROE 持續(xù)走高，艾迪精密緊跟其后，2020 上半年在液壓公司 ROE 均出現 較大幅度下降的情況下，恒立液壓和艾迪精密 ROE 受損相對較小，同樣反超國際 巨頭中 ROE 水平最高的派克漢尼汾。

國內重點企業(yè)固定資產周轉加快，但與國際巨頭相比仍存在較大提升空間。由于 2011 年上市后擴張產能，恒立液壓固定資產周轉率大幅下降，固定資產周轉率由 2010 年的 7.79 次降至 2011 年的 1.65 次。2011 年至 2015 年，下游行業(yè)進入下行 階段，恒立液壓固定資產周轉率一直處于較低水平，2015 年僅為 0.69 次。2016 年，下游行業(yè)開始復蘇，帶動公司固定資產周轉率有所提高，2019 年達到 2.36 次，約為 2015 年固定資產周轉率的 3 倍。艾迪精密的固定資產周轉率較為穩(wěn)定， 維持在 2 次左右，近年來也呈現小幅上升的趨勢。相較于國際巨頭，恒立液壓、艾 迪精密的資產周轉速度還存在較大提升空間。

國內重點企業(yè)應收賬款管控良好，存在一定的波動性。2012 年以來，恒立液壓的 2019 年應收賬款周轉率達到 8.87 次，艾迪精密應收賬款周轉率達到 9.41 次，超越 了國際巨頭公司中應收賬款周轉率居于首位的派克漢尼汾。隨著公司銷售業(yè)務量的 增加，主機廠商多以票據結算導致應收票據增加，艾迪精密應收賬款周轉率有所下 降。但是恒立液壓及艾迪精密的應收賬款周轉率始終保持在合理水平，應收賬款管 控良好。

國內外龍頭企業(yè)員工總數相差懸殊，國內重點企業(yè)人均產值有待進一步提升。由于 發(fā)展歷史悠久，在產品范圍及下游應用領域方面覆蓋更加廣泛，國際巨頭企業(yè)在員 工總數方面顯著高于國內龍頭企業(yè)。截至 2019 年底，伊頓、派克漢尼汾員工總人 數分別為 10.1 萬人、5.6 萬人，而恒立液壓、艾迪精密員工總人數分別為 4557 人、1720 人，國內外龍頭企業(yè)員工人數規(guī)模相差懸殊。在人均產值方面，受國內 下游行業(yè)回暖的有利影響，恒立液壓及艾迪精密的人均產值均有所提升，2019 年 人均產值分別為 118.81 萬人民幣/人、83.86 萬人民幣/人，而同年 KYB 的人均產值 為 274.44 萬人民幣/人。國內重點企業(yè)與國際龍頭仍有一定差距，國內公司的人均 產值仍需進一步提升。

國內重點企業(yè)研發(fā)支出增長迅速，為企業(yè)成長增添長久動力。近年來，國內重點企 業(yè)恒立液壓、艾迪精密研發(fā)支出增長迅速。2019 年，恒立液壓、艾迪精密研發(fā)支 出繼續(xù)保持高增速，分別為 41%和 33.2%。由于國內企業(yè)對研發(fā)方面的大力投入， 其研發(fā)支出占營業(yè)總收入的比例高于國際巨頭公司，處于領先地位。液壓件是高技 術壁壘的產品，持續(xù)大力的研發(fā)投入為國內企業(yè)成長增添長久動力。

3.國產品牌進口替代、海外擴張兩步走

3.1 油缸基本實現國產化，高端泵閥進口替代進行時

高端液壓產品市場廣闊。2019 年我國液壓件市場規(guī)模達 95 億歐元，折合人民幣 736 億元，2019 年我國進口液壓件數量達 484.1 萬件，進口金額達 121.9 億人民幣，進 口占我國液壓件銷售規(guī)模的 16.6%。此外，從單價上看歷年來進口產品單價約為出 口產品單價的五倍左右，進口以相對高端產品為主，而出口則以相對低端產品為主。

細分產品看，液壓馬達和液壓泵的進口單價同樣遠高于出口單價。2020 年前 10 月 液壓馬達進口單價達 5579 元/臺，液壓泵進口單價達 1729 元/臺；液壓馬達和泵的 出口單價分別為 642、215 元/臺；液壓泵、馬達的進出口單價較 2019 年底均呈現 不同程度的下降趨勢。

液壓泵閥市場空間更加廣闊，為高端液壓產品主戰(zhàn)場。液壓泵、液壓閥相比液壓油 缸有以下特點：1）難度更大、壁壘更高。以挖掘機為例，國內市場上挖機油缸供 應商包括四大品牌，而挖機泵閥，尤其是中大挖泵閥的供應基本被川崎、力士樂壟斷。2）價值量更大。在行走機械領域，泵閥的價值量大約為油缸價值量的 1.5-3 倍。3）更容易實現不同應用場景的拓展。與油缸相比，泵閥的標準化程度相對較 高，也更容易誕生百億級的企業(yè)，全球液壓巨頭基本都是以泵、閥為核心產品，而 非油缸。

液壓泵國內產值穩(wěn)步提升，液壓閥產值實現突破，進口替代缺口較大。在液壓系統(tǒng) 中，液壓泵的技術難度相對較高，在我國液壓工業(yè)中一直是作為重點推動的領域。 隨著液壓傳動行業(yè)整體的技術進步，國內液壓泵生產能力也得到了長足的提升。自 2017 年液壓泵國內產值出現近 10%的下降后，產值逐漸平穩(wěn)，2019 年達 103.2 億 人民幣，同比提升 5.5%，進口金額占比達 26.7%，同比下降 0.7pct。2019 年液壓 閥突破過去幾年的低迷局勢，國內產值實現 79.5 億人民幣，同比增長 9.2%，進口 金額占比較高，達 51.9%。

國內液壓缸產值平穩(wěn)增長，已基本實現國產化。經過 2017 年的高速增長，液壓缸 產值進入平穩(wěn)運行階段，2019 年達 220.6 億人民幣，同比上升 2.9%，為國內產值 最高的液壓產品，進口金額占比相對也較低，2019 年下降 1.1pct 至 13.2%。

液壓馬達逐步加快國產替代。我國液壓馬達產值經歷過 2014 至 2016 年三年的調 整后，2017 年、2018 年高速增長，2019 年產值達到 69.3 億人民幣，三年復合增 速達 24.7%。2019 年液壓馬達進口金額 34.1 億人民幣，同比下降 5.8%，進口金 額占比相較液壓泵、油缸更高但呈現逐年遞減趨勢，2019 年下降至 33%。

3.2 海外拓展是國內企業(yè)發(fā)展的必然趨勢

2018、2019 年中國液壓出口額實現規(guī)模突破。根據中國海關統(tǒng)計，2011 至 2017 年，國內液壓產品出口額保持平穩(wěn)緩慢增長，2017 年出口額上升至 57.8 億人民 幣，年均復合增速達 10.2%。2018 年我國液壓產品出口達 88.8 億人民幣，實現 53.8%的高速增長，2019 年達 96.6 億人民幣，同比增長 8.7%。

中國液壓出口占比持續(xù)提升，較發(fā)達國家仍存在較大提升空間。2011 年起，國內 液壓出口額占液壓產品總產值的比例持續(xù)攀升，2018 年液壓出口額占國內總產值 比例實現較大突破，達 14.9%，2019 年小幅增長至 15.1%。然而相較于美國 2018 年 27%的流體動力工業(yè)出口產值占總產值的比例，中國液壓出口占比還存在較大提 升空間。

以恒立液壓為例：外延并購拓寬產品范圍，設廠擴產打開國外市場。2010 年恒立 液壓成為卡特彼勒合格供應商，正式進入全球高端品牌工程機械配套供應體系。 2011 年，恒立液壓在上交所成功上市。此后，恒立液壓便開始積極擴展海外市場， 通過并購德國 HAWE 公司和日本 HARADA 密封件技研株式會社，開拓重載柱塞泵 和密封件業(yè)務領域；通過設立美國、日本以及印度分公司、并購德國威科公司以及 建設芝加哥工廠擴大產能，進一步打開國際市場。

海外市場為恒立液壓帶來豐厚收入，2019 年海外收入占比達 18%。2010 年，恒立 液壓成為卡特彼勒合格供應商。2011 年起，恒立液壓海外收入快速增長，同比增速 達 132%。2012 年，卡特彼勒首次進入恒立液壓前五大客戶，帶動海外收入顯著增 長，同比增速高達 393%。此后，恒立液壓海外收入每年持續(xù)保持較高速度的增 長。2011 年至 2015 年，國內工程機械處于下行階段，海外收入占公司營業(yè)總收入 比例逐漸提升至 27.8%，改善了公司依賴國內市場的局面，成為公司抵抗周期的重 要途徑。2016 年以后由于恒立液壓國內收入迅速提升，海外收入占比逐步下降， 2019 年占比為 18%。

3.3 液壓技術發(fā)展為國內液壓件公司帶來新機遇

經過數十年的發(fā)展，中國液壓工業(yè)形成了較為完善的體系，核心液壓件均有相關企 業(yè)布局。據中國液氣密協(xié)會統(tǒng)計，目前國內液壓企業(yè)超過 1000 家，其中規(guī)模以上 企業(yè) 300 多家，主要企業(yè) 100 多家。中國挖掘機超高壓液壓缸已在恒立液壓等國內 企業(yè)完成突破，基本滿足國產挖掘機行業(yè)的配套需求，但液壓泵、馬達、減速機等 其他核心液壓件仍存在較大進口替代空間。恒立液壓、艾迪精密等骨干企業(yè)正快速 縮短與全球領先技術的差距，市占率有所提升。

工業(yè)強基工程“一條龍”與 5 年項目助推高端液壓件國產化。2017 年工業(yè)強基工程重 點產品、工藝“一條龍”應用計劃發(fā)布，目前高端產品的研發(fā)已初見成效。此外，科技 部發(fā)布“制造基礎技術與關鍵部件”的重點專項，專項實施周期為 5 年（2018 至 2022 年），項目完成后將對高端液壓件的自主化起到積極作用。

國內企業(yè)積極研發(fā)，高端產品突破已見成效。恒立液壓、中川液壓和太重榆液等骨干 企業(yè)正快速縮短與全球領先技術的差距，實現高端液壓泵閥產品的突破。恒立液壓已 成功開發(fā)出適用于水泥泵車、起重機等工程機械的 HP3V-S 系列重載柱塞泵和 HVS 系列多路控制閥，在高端液壓泵、閥領域迅速開拓。

國產部分高端產品已能與國際主流產品匹敵。后續(xù)推出的 HP5V 系列軸向柱塞泵較 HP3V 系列重量更輕、功率密度比更高、壽命更長。HP5V 軸向柱塞泵應用于高壓開 式系統(tǒng)，采用特別設計的新結構，同 HP3V 系列相比，重量更輕、功率密度比更高、 壽命更長，不斷突破產品品質；與市場主流同類行走機械用柱塞泵性能對比，恒立 HP5V 系列泵重量相對較輕、額定工作功率較高、功率密度也更高，能夠與國際品牌 可以匹敵，其精確操控性和燃油經濟性均超過國外同類產品。

4.重點公司分析（略）

4.1 恒立液壓：國內液壓件龍頭，進口替代國產典范

4.2 艾迪精密：國產液壓破碎錘王者，液壓件迎來新機遇

5.風險提示

（1）高端液壓件國產化不及預期；

（2）下游工程機械行業(yè)需求下滑；

（3）新技術運用不及預期。

（報告觀點屬于原作者，僅供參考。報告來源：國元證券）

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